信用违约掉期_Credit Default Swap

什么是信用违约掉期（CDS）？

信用违约掉期（CDS）是一种金融衍生品，允许投资者与其他投资者交换或抵消信用风险。为了交换违约风险，贷款方向另一名投资者购买CDS，如果借款人违约，该投资者同意赔偿其损失。

大多数CDS合约通过持续的保费支付进行维护，类似于保险政策的常规保费。担心借款人违约的贷款方通常会使用CDS来抵消或交换这种风险。

CDS代表什么？：这个缩写可以表示许多事物，但在金融衍生品中，CDS代表信用违约掉期。它允许投资者交换或抵消与另一投资者的信用风险。

主要要点

• 信用违约掉期（CDS）是一种转移固定收益产品信用风险的衍生品。
• 在信用违约掉期合约中，买方支付一笔定期保费，类似于保险政策的支付。作为交换，卖方同意在发生违约时支付证券的价值及利息支付。[1]
• 2023年，美国CDS市场的估计规模超过4.3万亿美元。[2]
• 信用违约掉期可用于投机、对冲或作为套利的一种形式。[1]
• 信用违约掉期在2008年大萧条和2010年欧洲主权债务危机中发挥了重要作用。[3]4

信用违约掉期（CDS）的运作方式

信用违约掉期是转移固定收益产品信用风险的衍生合约。它可能涉及债券或证券化债务的形式——即出售给投资者的贷款衍生品。例如，假设一家公司向投资者出售一张面值为100美元、到期时间为10年的债券。公司可能同意在10年期满时偿还100美元，并在债券存续期间定期支付利息。

由于债务发行人无法保证能偿还保费，因此投资者承担了风险。债务买方可以购买CDS，将风险转移给另一位同意在债务发行人未能履行义务时向他们支付的投资者。[1]

债务证券通常具有较长的到期时间，这使得投资者更难估算投资风险。例如，按揭贷款的期限可能为30年，没有办法判断借款者是否能继续支付那么久。

因此，这些合约成为管理风险的热门方式。CDS买方在合约到期日前支付CDS卖方保费。作为回报，CDS卖方同意在发生信用事件时向CDS买方支付证券的价值以及从信用事件到到期日前应该支付的所有利息。[1]

信用违约掉期与信用事件

信用事件是导致CDS买方结算合约的触发因素。信用事件在购买CDS时已达成共识，并且是合约的一部分。大多数单名CDS的交易以以下信用事件作为触发条件：

• 除未付款以外的参考实体违约：发行实体因不同于未付款的原因发生违约的事件
• 未付款：参考实体未能按时支付
• 义务加速：当合约义务被提前转移，例如发行人需要提前偿还债务
• 否认：有关合约有效性的争议
• 暂停：在解决导致暂停的事项之前，合约的暂停
• 义务重组：当基础贷款被重组时
• 政府干预：政府采取的影响合约的行动[5]

CDS的条款

当购买CDS以提供投资保险时，未必需要覆盖投资的整个生命周期。例如，假设一名投资者在一项10年期证券中投资了两年，并认为发行人面临信用问题。债券持有人可能会购买一份期为五年的信用违约掉期，以保护投资直到第七年，届时他们相信风险会减小。[1]

当发生信用事件时，合约可以通过实物结算，这在历史上是最常见的方法，或通过现金结算。实物结算中，卖方会从买方那里获得实际的债券。然而，当CDS的目的从对冲工具转变为投机时，现金结算成为更受欢迎的方法。在这种类型的结算中，卖方负责向买方支付损失。[6]

注意： 美国货币监理署每季度发布关于信用衍生品的报告。在2024年第一季度的报告中，将整个信用衍生品市场的规模定为4.7万亿，其中CDS占3万亿。[2]

CDS的使用场合

作为对基础资产信用事件的保险政策，信用违约掉期有多种用途。

由于掉期的交易性质，它们自然会存在波动的市场价值，CDS交易者可以从中获利。投资者相互买卖CDS，试图从价格差异中获利。[1]

信用违约掉期本身是一种对冲形式，银行可能会购买CDS以对冲借款人违约的风险。保险公司、养老基金和其他证券持有者可以购买CDS以对冲信用风险。[7]

套利通常涉及在一个市场购买证券并在另一个市场出售。CDS可以用于套利：投资者可以在一个市场购买债券，然后在CDS市场上购买同一参考实体的CDS。[8]

注意： 信用违约掉期是最常见的信用衍生品，可能涉及市政债券、新兴市场债券、抵押贷款支持证券（MBS）或公司债券。[9]

大萧条

CDS在导致大萧条的信用危机中发挥了关键作用。美国国际集团（AIG）、贝尔斯登和雷曼兄弟向投资者发行了CDS，以防止抵押贷款证券（MBS）违约时的损失。

抵押贷款支持证券是将抵押贷款打包后作为份额提供。CDS作为针对抵押贷款违约的保险，因此投资者相信，如若最坏情况发生，他们的损失已完全得到了降低。

由于投资银行和房地产投资者在房价不断上涨的时期创造了巨额回报，几乎对任何请求抵押贷款的人都给予贷款。CDS使投资银行能够创建合成化的抵押债务义务（CDO）工具，这些都是对证券化抵押贷款价格的下注。[10]

许多投资银行发行了MBS、CDS和CDO：它们都在押注自身抵押证券衍生品的表现。当房价崩溃时，大型参与者无法支付所有义务，因为它们互相之间及对投资者所欠的金额超出了自身的能力。[11]

注意： 由于这些投资银行与全球市场紧密相连，它们的破产导致全球市场动荡，引发了2007-2008年的金融危机。[10]

信用违约掉期的机制

信用违约掉期的结算过程涉及多个机制，旨在确定在发生信用事件时保护买方应得的补偿。结算主要有两种方法：实物结算和现金结算。

在实物结算中，保护买方在发生信用事件时从保护卖方那里获得基础债务证券。CDS合约的名义金额代表基础债务证券的面值。保护买方可以选择持有债券作为投资，或在二级市场上出售。

在现金结算中，保护买方应得到的赔偿金额是根据指定拍卖管理员进行的信用事件拍卖结果确定的。拍卖旨在为违约的债务证券确定一个基于市场的价格。最终价格将用于计算现金结算金额。在基础债券市场流动性有限时，现金结算通常是更受欢迎的选择。

CDS的优缺点

信用违约掉期为投资者和机构提供了若干优势：

• 风险管理：CDS是管理信用风险的工具。投资者可以利用CDS合约对特定债券或债券组合的违约风险进行对冲。
• 投资组合多样化：CDS允许投资者通过在不直接拥有基础债券的情况下，提供对信用市场的敞口，从而实现投资组合的多样化。这种多样化有助于降低整体投资组合风险，因为CDS合约提供了在不同部门和地区针对特定信用敞口的灵活性。
• 提高流动性：CDS市场流动性极高，投资者能够以较低的交易成本迅速进出仓位。这种流动性在市场压力时期尤为重要，当投资者需要迅速调整信用敞口时。
• 投机机会：CDS为投资者提供了投机和获利的机会。通过CDS合约，投资者可以在信用市场上采取方向性观点，押注违约的可能性或信用利差的变化。
• 定制化：CDS合约在结构设计上提供灵活性，以满足特定投资者的需求。投资者可以选择CDS合约，以对冲对单独债券、投资组合，或甚至根据其风险嗜好定制的信用指数的敞口。

尽管信用违约掉期提供了上述优势，但也伴随几项劣势：

• 对手风险：CDS的主要劣势之一是对手风险。如果CDS卖方违约或未能履行其义务，买方可能会遭受重大损失。我们将在下一部分讨论对手风险。
• 复杂性和不透明性：CDS合约可能是非常复杂的金融工具。复杂的条款和条件可能使投资者难以完全理解。CDS市场某些方面缺乏透明度，使得初学者难以完全掌握所涉及的内容。
• 缺乏监管：历史上，CDS市场的监管程度相对较低。这意味着透明度和监督可能不足，导致风险加大。CDS交易缺乏集中清算机构和报告要求可能加剧这些问题。
• 压力时期的不流动性：虽然CDS市场在正常市场条件下通常流动性良好，但在金融压力或市场动荡期间流动性可能会迅速下降。这种不流动性可能会加剧价格波动，并使投资者难以有效地平仓或对冲其敞口，特别是在退出特定时机时可能会面临重大财务后果。

优势

• 可以减少贷款方的风险
• 无基础资产敞口
• 卖方可以分散风险
• 可以创造盈利机会
• 可以定制化

缺点

• 可能使贷款方和投资者产生虚假的安全感
• 通过场外交易进行
• 卖方需承担重大风险
• 在某些时候可能会缺乏流动性
• 对于初学者来说可能过于复杂

信用违约掉期与对手风险

如上所述，对手风险是指CDS合约中另一方违约的风险。在CDS的上下文中，对手风险的产生是因为这些合约通常是在两个没有集中交易所监督的交易方之间进行场外交易。

在CDS合约中，保护买方向保护卖方支付定期保费，以换取针对特定参考实体的信用事件的保护。如果发生信用事件，比如参考实体违约，保护卖方有义务补偿保护买方所遭受的损失。然而，如果保护卖方违约，保护买方可能无法收回应得的赔偿，从而暴露于参考实体的全部信用风险。因此，投资风险不一定在于所持的产品，而在于与之相关的实体。

投资者可以采用多种策略有效管理对手风险。他们可以（并且应该）对潜在的交易对手进行尽职调查，以评估其财务健康状况和信用worthiness。他们可以通过在多个交易对手之间分散交易来降低对手风险敞口。他们可以利用抵押品协议和信用支持附件来确保其头寸，并要求对手提供抵押品作为潜在损失的保障。

什么触发信用违约掉期？

如果基础投资，通常是贷款，发生信用事件，CDS提供者必须支付掉期购买者。[6]

信用违约掉期是否合法？

信用违约掉期并不是非法的，但它们受到证券交易委员会（SEC）和商品期货交易委员会（CFTC）根据多德-弗兰克法案的监管。[12]

信用违约掉期的好处是什么？

信用违约掉期主要有两个好处：对冲风险和投机。为了对冲风险，投资者购买信用违约掉期，为债券（如抵押贷款支持证券）增加一层保护，以防其在支付方面违约。相应地，第三方则收取保费承担风险。相比之下，当投资者对信用违约掉期进行投机时，他们是在押注参考实体的信用质量。[1]

总结

信用违约掉期被出售给投资者以减轻基础资产违约的风险。过去它们被广泛用于降低投资于抵押贷款支持证券和固定收益产品的风险，这助长了2007-2008年金融危机和2010年欧洲主权债务危机的发生。[10]4

参考文献

[1] CFA Institute. “Credit Default Swaps.”

[2] U.S. Office of the Comptroller of the Currency. “Quarterly Report on Bank Trading and Derivatives Activities.”

[3] Cornell Law School, Legal Information Institute. “Credit Default Swap.”

[4] Federal Reserve Bank of St. Louis. “A Look at Credit Default Swaps and Their Impact on the European Debt Crisis.”

[5] Princeton University. “Credit Default Swaps.”

[6] Analyst Prep. “Credit Events.”

[7] Board of Governors of the Federal Reserve System. “A Look Under the Hood: How Banks Use Credit Default Swaps.”

[8] Adesoye, Idowu, via ResearchGate. “The Concept of Arbitrage and How It Can be Used in the Credit Derivatives Market.”

[9] PIMCO. “Credit Default Swaps.”

[10] Encyclopœdia Britannica. “Financial Crisis of 2007–08.”

[11] GovInfo. “The Financial Crisis Inquiry Report,” Page xxiv (Page 25 of PDF).

[12] U.S. Securities and Exchange Commission. “Derivatives.”